1998年的国企改革与供给侧改革能带给我们什么启示······ 分享日记 fxplus.cn – 分享日记

1998年的国企改革与供给侧改革能带给我们什么启示······ 分享日记 fxplus.cn

本文选取了98-02期间的去产能和国企改革过程作为历史经验,“知往鉴今”作为下一步政策侧重和经济发展的重要参考。98年的改革中,政府选择了行政化的手段来展开国企改革和去产能,并且通过先选择重点行业示范(纺织行业),再全面推进的模式。自98年开始,国家举力、通过直接下达任务来完成纺织行业去产能、减员分流,最终达成纺织行业国企三年扭亏脱困的目标。同时,在整个行业产能出清的过程中,国家提供了多维度的坚实基础。

98年产能过剩的原因与结果

1998-2002国企改革前的大背景

我国历史上较为成功的一次去产能发生在98-02年期间。92年邓小平南巡在全国范围内拉开了加速投资的热潮,改革开放初期的历史背景下,地方政府在把经济发展放到首位的过程中更是快速加大投资规模;相应的银行配套扩产能的信贷投放和M2增速快速到高位。在产能高峰来临之际,93-95年的CPI快速走高到历史高位,最高值超过25%。高通胀对经济发展产生的压力使得央行在90年代初中期不得不采取相对紧缩的货币政策,经历了多次加息来维持稳定。

而90年代末产能过剩主要原因在于高速的信贷投放下,资产投资增速维持高位92-96年间积累大量低效产能;而体制障碍又导致去产能和去杠杆缓慢,融资结构与绩效结构不匹配,资源错配严重,信用资源持续流向国有亏损部门。另外一方面,过热投资导致通胀率攀升影响了94-96年间货币政策从紧,叠加97-98年亚洲金融危机的外部冲击下需求减少。

问题的曝露——97金融危机带来的需求危机

1997金融危机对我国的出口产生了直接的压力,需求端的压力衍生到供给端,进一步曝露了前期企业过度扩张产生的一系列问题,加强了管理层进行改革的决心。在当时暴露的矛盾主要有以下几个方面:过剩的主要是中下游的消费品,中上游资本密集型行业不存在明显过剩。届时,国有企业大面积亏损;经济体内部出现严重的债务问题,银行坏账率高企(90年代末期银行不良贷款率高达30%);财政压力巨大,甚至出现外债压力。

当时尚在计划经济向市场经济过度阶段,国有企业占比较高,政企并不分明,产业改革势必要和国企改革同步推进才行。(虽然较80年代初期接近80%的情况下行明显,但90年代初仍高达50%左右,纺织工业等行业则更高)。

90年代的一系列改革为98年国企改革提供了经验和环境

关于市场经济的讨论和产业改革事实上在90年代初期已经开始,但产业结构的问题依旧突出突出。效果有限的主要原因有两条:其一,战线铺太广,重点支持的行业范围较大而政府能够提供的支持能力却明显不足;其二,同时政府缺乏推行产业政策的有效手段,各个部门之间的协调相当困难,地方政府更是处于自身利益动作幅度较小。因此需求前期的经验,在98年的改革中,政府选择的是更加行政化的手段来展开国企改革和去产能,并且通过先选择重点行业做示范(纺织行业),在全面推进的方式来做。

98-02,产业改革与国企改革并驾齐驱

产业调整与国企改革同步进行

国企改革在政策引导纲领方面的推进。97年“十五大”正式提出从战略上调整国有经济布局,国有企业改革的主流方式逐渐由放权让利调整转向产权改革。98年以后,中国政府提出了国有企业“三年脱困”(99-02)的具体目标,进一步加大了国企改革力度。99 年中共十五届四中全会通过的《关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》,明确提出了“从战略上调整国有经济布局和改组国有企业”、“有进有退”等改革主张,中央政府更加切实的执行“抓大放小”和“战略调整”的国企改革策略。

具体实施的政策和规划

1、中央部门改革。1998年国务院机构改革方案将煤炭工业部、机械工业部、冶金工业部、国内贸易部、轻工总会和纺织总会等10个原部级经济部门分别改组为国家局,交由国家经贸委管理。

2、由点到面:将纺织业作为突破口,取得经验后迅速推向其他行业。综合运用经济、法律和必要的行政手段,以纺织行业为突破口,逐步扩大到制糖、煤炭、冶金、建材、石化等行业,淘汰了一大批落后设备、技术和工艺,压缩了部分过剩生产能力。

3、稽查制度督促改革的具体到位。稽查特派员制度成型,能够独立的审核企业账目,并根据经营业绩推出对企业领导班子的任免建议。

去产能政策与路径

1、货币政策“中性偏紧”,倒逼企业去产能、去杠杆。从货币政策来看,98年之前为“适度从紧”,98年改为“适当的货币政策”,99年“稳健的货币政策”,银行信贷并不因经济下滑而大幅投放。2、使用行政手段,供给端改革:终止重复建设、清理过剩产能、兼并破产落后企业、下岗分流劳工。3、企业债权转股权,金融政策兜底,由资产管理公司剥离银行债务。4、实施以增发长期建设国债为主的积极财政政策。1998年开始启动积极财政政策,当年增发1000 亿元长期国债并配套1000亿元银行贷款用以加强基础建设(用于农林水利、交通、基础建设、电网)。过清理整顿乱收费727 项,减轻企业和社会负担370 多亿元。5、需求端改革,释放新需求:房改、税改、汇改。

改革时期,微观经济层面去产能出现显著变化

国有工业企业数量减少。96-98年,国有企业从11.38 万家下降至6.5万家,减少幅度达到42%。

亏损企业数目较少并且劳动生产率得到了提升。以1997年底的企业数为准,到2000年底,国有及国有控股大中型企业的亏损面由39.1%下降至20%左右。

去产能带来的下岗分流意味着大量的失业人口,但劳动生产率提升。98 年至99 年间国有企业就业人数下降约2200 万,而需要再就业人员大幅上升,劳动生产率得以大幅提升。

90年代末纺织行业去产能分析

为何选择纺织业作为国企改革的突破口?

90年代时纺织的行业地位不亚于现在的钢铁煤炭有色。从20世纪80年代开始,1980年起由纺织业等轻工业带动经济发展,纺织工业产值长占全国工业总产值比重的首位。

90年代纺织产能过剩的原因,从基本面来看,产能过剩与设备落后等原因导致90年代中国纺织业盈利低迷。“生产能力过剩”主要反映在大量重复建设造成总量严重过剩,初级加工能力大大超出市场实际需求;加上计划经济培育下的国有纺织业在技术革新上举步维艰,与此同时同时负担过重,人浮于事。(企业办社会的现象非常严重。)

盈利低迷最终导致纺织业长期亏损,困难程度最高。(1)困难持续时间长,亏损额不断扩大,1993-1998年,国内国有纺织企业连续5年亏损,1996年亏损额已居该年全国国有工业首位,亏损面达42%。(2)纺织行业多数属于国有企业和劳动密集型企业,涉及职工数量高达180万人,占全国大中型亏损企业人数的20%。地方政府通过财政补贴的方式维持纺织亏损企业运行的方式越来越难以为继,这也是纺织行业改革的根本性原因。

就政治意义而言,纺织行业属于改造难度最大的,阻力最大的,而一旦最困难的纺织业突破了,那么其他行业更有决心和动力在进行改革,脱困过程中应对各种阻力的经验也弥足珍贵。

事实上98之前,政府也针对纺织行业有过整改方案,更多以市场经济为主,推进非常有限。没有成功的主要原因来自于政府。出于纺织业产生的就业、经济增长和税收贡献考量,压缩纺织业产能将让地方政府面临多方面压力,这使得在企业亏损时政府会通过补贴等手段维持其正常运转,最终导致盈利低下的落后产能难以退出市场,形成地方保护阻碍。

纺织行业重点突破政策,行政手段为主

目标是从98年开始的3年国家举力,以行政手段直接下达任务来完成去产能、国企三年扭亏脱困。

98年初,国务院于年初发布了《国务院关于纺织工业深化改革调整结构解困扭亏工作有关问题的通知》,里面具体提到了纺织工业深化改革、调整结构、解困扭亏工作的主要目标:从1998年起,用3年左右时间压缩淘汰落后棉纺锭1000万锭,分流安置下岗职工120万人,到2000年实现全行业扭亏为盈,为实现纺织工业的产业升级和振兴奠定基础。同时根据国务院要求,“九五”期间各地区、各部门及所有企业都不得以任何理由新增棉纺锭,不得以任何理由转移落后棉纺锭。

3年任务完成过程——分批完成。1998年东部沿海地区基本完成压缩淘汰落后棉纺锭480万锭、分流安置下岗职工60万人、减少亏损30亿元的任务;1999年其他地区基本完成压缩淘汰落后棉纺锭520万锭的任务;2000年全面完成压缩淘汰落后棉纺锭、分流安置下岗职工的任务,落后产能实现快速出清。全行业基本摆脱困境。

国家在纺织业产能出清的过程中,提供了坚实的基础。

国企改革配套方案以及后续问题

后续的一个重要措施是资产管理公司的成立和大规模银行剥离坏账。1999年,新成立的四大资产管理公司收到财政部提供的资本金以及央行发放的再贷款,获准后向对口商业银行发放专项金融债,并用这些钱向四大行收购不良资产,帮助银行进行债务重组和恢复放贷能力。

政企分开,现代企业制度的进一步推进。改革后的政策核心之一是推进建立以股份制为主体的现代企业制度,全面展开国企改革。

后续最大的负面影响之一在于大量失业造成的居民财富大幅下滑。虽然通过国企改革减轻国有企业债务压力,但另一方面居民资产的减少而迅速推高了居民杠杆。虽然政府大规模推动再就业服务,但大规模的城市工人失业再就业难度非常大,这对社会平均生活水平和内需的创造产生了较大负面影响。

重磅延伸:

历史总是惊人的相似——1998年供给侧改革回顾

我们自2017年春季策略报告《新周期?障目的一叶》中就指出,当前市场感受到的经济、企业盈利改善,本质上是供给侧改革带来的结果,而非需求扩张。既然供给侧是核心,那么其未来会怎么演化就变得尤为重要。所以,我们仔细回顾中国历史上的供给侧改革——1998年纺织行业压锭。

当前经济的核心问题:供给而非需求

当前经济的核心问题是供给还是需求?我们自2017年春季策略报告《新周期?障目的一叶》中就指出,2017年经济数据表象上可能不错,但是如果只是看到这一层面是一叶障目,这可能会误导对未来经济走向的判断。要真正理解当前经济所处的状态,首先必须认清当前市场感受到的经济、企业盈利改善,本质上是供给侧改革带来的结果,而非整体需求的扩张。

既然供给侧是本轮经济的核心问题,那么在供给侧改革已推进一年多之后,未来会怎么走就变得尤为重要。所以,我们将在下文仔细梳理中国历史上的供给侧改革——1998年纺织行业压锭的历史经验。

供给端调整的历史经验:1998年后纺织行业的前世

相似的背景和手段:1998年纺织行业去产能也是以行政手段为主。(当时的背景和政策手段参考了兴业证券固收团队2015年11月的报告《知往鉴今,改革那些事——1998年国企改革分析》。)1992年邓小平南巡后全国开启了投资的热潮,高速的固定资产投资增速使得产能在90年代快速累积,其中包括大量的低效产能。1997年亚洲金融危机对我国经济造成冲击,这使得此前经济快速扩张中隐藏的一系列问题暴露出来,包括国有企业大面积亏损(1/3明亏、1/3暗亏、1/3盈利)、产能利用率低(不少行业不足40%)、债务问题等。

在这样的背景下,政府选择当时在经济中占有重要地位,且改造难度最大、阻力最大的纺织行业作为突破口,试点去产能改革。1998年初,国务院于年初发布了《国务院关于纺织工业深化改革调整结构解困扭亏工作有关问题的通知》,正式提出改革目标:从1998年起,用3年左右时间压缩淘汰落后棉纺锭1000万锭,分流安置下岗职工120万人,到2000年实现全行业扭亏为盈。

从具体措施来看,以行政手段为主。国务院要求,“九五”期间各地区、各部门及所有企业都不得以任何理由新增棉纺锭,不得以任何理由转移落后棉纺锭。对棉纺细纱机等纺织机械生产、销售严格实行“生产许可证”和“准购证”制度,坚决制止无证生产和在国内销售棉纺细纱机,对无证生产棉纺细纱机的企业给予经济制裁,同时追究企业负责人的责任,同时按有关规定严格限制进口棉纺细纱机。

阶段一(1996-1998年):去产能。政府的压锭计划是分批完成的,1998年东部沿海地区基本完成压缩淘汰落后棉纺锭480万锭、分流安置下岗职工60万人、减少亏损30亿元;1999年其他地区基本完成压缩淘汰落后棉纺锭520万锭;2000年全面完成压缩淘汰落后棉纺锭、分流安置下岗职工的任务。

这一时期是纺织行业去产能最快的一段时期,纺织行业的企业及就业人数都出现绝对数的下降。在2001年之前,纺织业的固定资产也出现存量的下降,我们在此前的报告中也指出这是由于1998-2000年间三年纺织行业固定资产投资小于当年折旧。

阶段二(1999-2000年):去产能见效。纺织行业去产能之前,1991-1998年间8年的时间里,纺织行业有6年是全行业亏损的,且1995-1998年连续四年亏损。换句话说,纺织行业拉开去产能序幕的1998年仍是全行业亏损。但这种情况从1999年开始得到了明显的扭转。

1999年纺织行业实现全行业盈利,尽管盈利额仍较低。2000年则体现得更为明显,当年的全行业利润总额、单个企业盈利、ROE水平均达到1985年以来的最高水平。同时,行业改善还体现在各个层面,表现为库存水平下降、产销率上升,以及价格在2000年实现1995年以来的首次反弹。

值得注意的是,实现快速盈利反弹是在企业数量处于低位未反弹、从业人员仍在削减、固定资产存量仍在下降的背景下实现的。事实上,这一时期的整体表现和2016年以来中国经历供给侧改革的行业所反映出来的状况非常相似。

阶段三(2001年):产能回升,行业经营状况有所反复。情况在2001年出现了反复。首先是我们看到在前期企业盈利大幅改善的背景下,2001年纺织行业的产能出现反弹,表现为固定资产、企业数量均出现反弹。

当年新增棉纺锭产能由1998-2000年的年均1.7万锭快速上升到2001年的47万锭,为1993年以来最大的单年新增产能量。在这种情况下,我们看到全行业盈利、单个企业盈利再次出现回落,产品供需状况恶化(产销率再次下降),产品库存再次堆积,价格再次出现下跌。而从需求端来看,2001年实际GDP增速基本持平(2000年实际GDP增速为8.5%,2001年为8.3%),纺织行业的主营业务收入也仍在增长,这意味着行业经营状况的恶化更可能是因为供给层面的反复。

阶段四(2002年之后):加入WTO,产能、需求全面回升。在经历了2001年经营状况的反复之后,2002年开启了中国纺织行业真正的新周期。在中国加入WTO之后,很多国家和地区对中国的纺织品进口采取配额制,而加入WTO之后,配额取消直接增加了纺织行业的外需。

因而,在2002年我们看到产销率快速上升,2002-2003年产成品库存仍偏低,这反映的是需求偏旺导致的被动去库存,全行业盈利开始了长期的增长,纺织行业的价格也在2002年触底。自1997年开始,纺织行业的负债率就在持续下降,然而在2002年之前负债率的下降主要是由于债务下降所带来的,而在2002年之后,负债率的下降变为资产端扩张更快带来的。

现在VS历史:需求是核心差异

回头去看,1998年纺织行业去产能无疑是成功的。那么对比当前的供给侧改革和当时有哪些异同之处?我们认为,至少有两点差异:

区别之一:单行业改革与多行业改革对于通胀的推升作用不同。1998年去产能主要集中在纺织行业,单个行业价格反弹对整体通胀的影响不大。而现在我们看到供给侧改革是在整个上游产业多个行业里多面开花,这带来的潜在通胀压力是大幅上升的。

区别之二:是否有需求改善是核心差异。实际上,对纺织行业去产能的历史回顾之后,自然而然会有一个疑问。当前中国的这一轮供给侧改革是走到了2001年还是站在2002年的起点上?核心差异在于是否有新增需求。如果没有新增需求,在去产能结束后,如果真如当前市场上很多分析师指出的中国将开启一轮朱格拉周期的话,那么中国大概率将重蹈纺织行业2001年的覆辙,即整个盈利、价格都出现反复。纺织行业的去产能真正成功,盈利真正实现趋势性的改善,仍是等到2002年中国加入WTO需求侧出现大幅改善之后才看到的。而现在的中国在未来1-2年显然不具备这样的条件。

需求无增量下的供给侧改革的边界在哪?

那么,如果在需求没有增量的情况下,供给侧改革能带来哪些改善?不能改变哪些问题?是否有可能一直依靠供给侧改革持续改善企业盈利水平呢?

需要指出的是,供给侧改革下,产出的弹性小于价格的弹性。我们曾经在春季策略报告《新周期?障目的一叶》中指出,供给侧改革可以分为三个阶段:

1)第一阶段:去产能导致潜在产出减速,产出缺口快速闭合,这导致价格从之前的通缩压力迅速变为通胀压力,企业盈利大幅改善,这是当前这一轮供给侧改革已经反映的;

2)第二阶段:如果在产出缺口闭合后,供给侧改革不再推进,由于潜在产出曲线被压平,这使得实际产出增速也受到限制,通胀增速可能会有所放缓;

3)第三阶段:如果去产能之后,资源被引入高效产业,潜在产出可能会再次被抬升,整体实际产出也实现加速,但这一阶段并不必然能够发生。换句话说,供给侧改革对价格的推升作用是必然的,价格水平不可能再回到原来的低水平,但对产出(也就是GDP)的影响则很小,甚至应该是负面的影响。当前我们看到中国出现产出和价格同时改善的原因在于,其中还叠加了库存周期,在库存水平回到合意水平之后,我们将看到产出增速再次放缓。

那么,依靠供给侧改革改善盈利的逻辑会遇到瓶颈吗?至少有两个。那么,如果供给侧改革对产出的作用较小,但供给侧改革带来企业盈利的改善和涨价,是否有可能一直依靠供给侧改革持续改善企业盈利水平呢?我们认为至少面临两个制约:

制约之一:通胀对货币政策的制约。本轮供给侧改革主要集中在上游行业,我们可以看到,尽管需求没有增量会使得涨价向下游的传导并没有那么顺畅,但是这种传导依然存在。今年CPI并未成为市场和政策的制约一个很重要的因素在于非食品对于CPI的拖累,但这掩盖了一个问题就是今年上半年实际上CPI分项中很多非食品分项的环比均是超过季节性。供给侧改革是否会带来整体通胀的上升肯定是政策层面会考虑的问题。

制约之二:对中游行业利润的挤压。本轮供给侧改革集中在上游行业,在需求没有系统性改善的背景下,我们看到上游行业和下游行业的盈利之间存在非常明显的“此消彼长”的特征。我们看到上一轮上游价格快速上涨时(2016年底-2017年1季度),下游行业出现利润的负增长,这种情况在2季度上游价格涨价放缓之后有所缓解,下游行业的利润有所反弹。但7月以来上游行业的价格再次大涨,必然带来下游行业利润增速的再次下滑。这也将是上游行业供给侧改革的另一制约。

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