在市场的长期偏见之中找机会······ 分享日记 fxplus.cn – 分享日记

在市场的长期偏见之中找机会······ 分享日记 fxplus.cn

在我的投资系统之中,我向来主张最好的投资机遇有三:

一是整体大熊市、大股灾期间,你如果有钱就往股市里扔吧(此时你根本用不着拿着计算器、煞着眉头反复思索什么估值,当然前提是要往好的企业身上扔),因为此时无论是好企业、坏企业,其股价往往已经是“飞流直下三千尺”,不论企业好坏一齐错杀了。这甚至可以说是你一生中难以遇到的绝佳的投资机会,此时不抓,更待何时?!——当然,这种机会是可遇而可求的(平时我们总不致于拿着钱等着这种整体大熊市、大股灾吧),不过,如果你活得足够长,一生中总是要碰上N次这样的机会的。

二是个别优秀企业遭遇“黑天鹅”事件,我名之曰“王子”一时“遇难”。最为经典的案例是当年伊利股份三聚氰胺事件,以及贵州茅台2012年强力反腐而走下神坛,现在来看均是绝佳的买入机会。此外,这种王子企业的遇难,有时也包括优秀企业增长的一时放缓,而市场先生给予了大幅度的估值杀。我常说,投资如做人,与其锦上添花,不如雪中送炭。在股市投资上,我们也当善于做这种”送炭人”,或者要善于扮演这种“英雄救美”的角色,如此,才会容易将来得到丰厚的回报。

三是长牛股、大牛股阶段性调整之时。罗马不是一天建成的,同样,一个大牛股、长牛股也不是一天练成的,甚至很多的长牛股如丝竹慢板、浅唱低吟的多少年才能够练成,它总是给你“上车”的机会。细心地观察一些长牛股、大牛股,我们甚至可以说,它的“顶部”只有一个,这就是在它的存续期之内经营达到辉煌的顶点之时,只要它经营业绩的增长达不到整个生命周期内的天花板,可以说继续走牛的概率就是存在的。股市中并不缺乏这种长牛股之美,只是我们有时缺少这样发现的慧眼。

以上三种机会,在我以前的文章、帖子之中可以说如祥林嫂般说多过多少遍了,甚至说得自己都有些厌厌的了。那么,除此三种机会之外,还有没有其它的机会呢?有的,这就是我发现还可以从市场的长期偏见之中去寻找。注意,我这里说的长期,而不是短期。

说到市场的长期偏见,这个话题不可谓不大,我们可以从一些不同的角度来论及。按理说,市场上的参与者有着太多的精英人物,也有着无数只智慧的眼睛在天天盯着每一家企业,在这种情况下如果说偏见在短期内存着还可以理解的话,那么长期到以年为单位去度量,还有可能存在吗?还别说,市场就是这样有意思,因为这种偏见不仅确确实实地存在着,并且经常性地发生着。这也从一个侧面,佐证了市场有效假说的不可信性。

报载,截止今年11月23日,整个A股3400多家上市企业有2320只股票下跌,占比高达67.44%,与此同时,65%的散户今年亏损。从我身边接触的情况看,也佐证着这一点,有些散户认为今年又是一个“坑爹”行情。为什么不赚钱呢?原因可能是多方面的,其中主要一点我认为,就是太多的人仍然从过去中国股市中那种炒小、炒新、炒概念、炒主题、炒重组等投资策略、投资办法中不能解脱出来,被过去这种赚钱的习惯给“锚定”住了(如果这种方法还称得上所谓投资策略、投资办法的话),结果没有想到今年的行情却来了“漂亮50”与“要命3000”。当然,这个说法我认为只是一个形象的比喻,或者是媒体的夺人眼球的造词,但却是从一个侧面说明了今年市场风格的转换。但是,如果我们细细深究一下的话,这种市场风格的转换,其实也是市场长期对一些优秀白马股、一些优秀蓝筹企业“偏见”之下而造成的。当然,引发这种转变的外力,也不排除有中国股市将逐步与国际接轨的因素,特别是数据表明,通过港股通、深股通而外来的资金,就是一个劲儿地买入这些优秀的白马、蓝筹企业。但是,中国股市对这些优秀的白马、蓝筹企业长期的偏见究竟持续了多久呢?我看,完全可以是以年为时间单位度量的。

最近同威投资董事长李驰的一段访谈,我觉得特别值得玩味。李驰说:

“我用亲身经历验证了选股比选时更重要。从2008年至今,虽然中国平安股价几经起落,但合计上涨了320%,平均年化收益率接近36%。这一收益率超过了上证指数的涨幅,也超过了除北上广深外的大部分城市的房价涨幅。所以优秀的企业总会发光,无论经历了多么漫长的低谷期,价值一定会被市场发现。而对于择时,我在2008年时说过40元以下(除权后价格20元)的平安闭着眼睛买,2014年时再次说40元以下(除权后价格20元)的平安值得买,但相信者甚少。”

“在这六七年中,我们每天都承受着来自各个方面的压力,有的投资者跟着我重仓平安后一直被套,很多人在我博客中留言,言辞激烈。更痛苦的是,六七年中,中国平安业绩连续上涨,没有一年出现亏损,但股价就是不涨。后来我们自己也没信心了,2013年中国平安股价再次回调了30%,我们却不敢买了。我自诩为一名坚定的多头,也向市场投降了。”

我以前曾说市场的非理性可以持续到多久呢?它完全可以以年为时间单位来度量,而且这种非理性可以达到摧毁你投资信仰的地步!看来,我此言不谬!

其实,如果我们细细观察,市场上这种长久的偏见绝不仅仅限于中国平安身上,甚至说这样的例子,我们可以举出好多。

贵州茅台这样的企业,我们不说也罢,因为它似乎背负了太多的道德负担,它的一涨一跌就似乎牵引着很多“道德卫士”的神经。如果说,中国A股市对于一些优秀企业的偏见之大、之深、之久,依我的目力所及,恐怕非格力电器莫属了。早在2006年,质疑其增长天花板的声音就出现了,2008年之后这种质疑之声更是不绝于耳,结果怎样?格力电器依其强势的管理层+好空调格力造的侵入消费者心智的口碑+不停息的科技创新+类金融模式(预收款、无息负债)并与经销商捆绑的销售模式+规模成本优势+不断提高的净利率,至今天依然是傲视行业内的领军企业,并且给予它的长期投资者十分丰厚的回报(十年十倍股之列)。

然而,这样一家优秀的企业,市场给予它的市盈率估值是多少呢?曾长期处于十倍以下。就是截止今天(2017年11月29日),它的市值2554亿,毛估估17年可实现净利200亿左右,则对应市盈率估值12.77倍。许多投资者对一家企业的估值总是认为十分困难,甚至感觉是”难倒英雄汉”,然而,我认为,如果你真的懂得了一家企业的商业模式,我说估值其实就是小儿科,至少不当是太难的事情了。不是吗?格力电器前两年的分红率达70%左右,依这个分红率推算一下,那么其17年的分红当在140亿左右,依现在市值对应股息率5.5%。试问,我们纵览中国所有的上市公司,又有几家能够与格力电器的分红水平相比?!当然,你可以说,房地产的黄金周期已经过去了,格力电器的天花板确确实实已经触摸到了;甚至你可以说,格力电器的公司治理结构与同行比较起来,“一言堂”的成份更多了些;格力电器的未来战略不清晰,等等等等。然而,你又怎样保证这一切的一切不是你的偏见呢?是的,我个人认为,我们与其作无端的遐想,反倒不如去看一下企业财报中那些冷漠而又带有温度的一些数字,这反倒更有说服力!

东阿阿胶,一个在中国传承了二三千年的悠久品牌,一家具有巴菲特所说的具有经济特许权特点的企业(至少在其成长性上我认为要比巴菲特津津乐道的喜诗糖果要好),近几年,因为其不断的提价策略似乎遭到了市场的普遍质疑。——在此,我提醒一下,伟大的中医黑们敬请绕行,投资就是投资,你认为阿胶无效,但却是有些活生生的事例就证明它有效,我们又如何解释呢?何必如此喋喋不休地争吵不已呢?难道一句收智商税就显得自己智商高了吗?果如是,按照巴菲特的说法最好是将自己的智商卖出一部分,或许这样更容易在股市上长期稳定获利。

我们对比一下它的同类品种,如同仁堂、云南白药、片仔癀等,其市盈率估值目前大致在20倍左右,显然已大大低于它的同类。然而,我们看一看秦玉峰,他似乎对其文化营销、价值回归策略仍然乐此不疲。有投资者不断地质疑其提价策略,认为其结果一定是导致其消费者的流失,进而使自己成为“孤家寡人”,然而我们想一想:莫非秦玉峰真的那么弱智,弱智到他为了片面追求提价,竟然把所有的消费者全丢了吗?!难道他在企业内部就没有对市场的监测数据,作出提价的决策仅仅是拍脑门吗?我想,这种常识性的问题连我们普通的投资者都可以想到,作为一家企业的掌门人,不会对这一点不清楚。在企业的发展上,不可能“人人皆尧舜”,因为真理往往掌握在少数人手里,企业家之所以优秀往往就是因为他要比普罗大众看得深、看得远。芒格说过这样的话:你想拥有一件事物最好的办法是要配得上它,是的,如果我们想拥有一家企业的小部分股权,最好的办法也是要配得上它,甚至说有时需要我们与管理人具有同样的情怀、同样的格局、同样的价值观,不然,你一定不会陪伴它有多远的。

在谈到中国股市之时,常见有观点说,中国是一个以散户为主导的市场,这就注定了市场的波动性大,且牛短熊长,市场不完全有效等特点。是的,不能排除我们很多散户具有人类“旅鼠般跟随”、“羊群效应”等人性弱点,但是作为市场主导力量的那些机构投资者们又当如何呢?据我的观察,有些机构投资者(当然并不是全部)其投资行为,也不外乎是个“大散户”特征。不是吗?想当年,当贵州茅台因为强力反腐而走下神坛之时,那些机构投资们干什么了呢?我看见的是大量的卖出。同样,中国平安、格力电器等在相当长的时间内市场一样存在着偏见,然而又有多少机构逢低买进并耐心持有呢?相反,数据表明,当贵州茅台、中国平安、格力电器成为“热门股”之时,我们反倒见到了更多的机构进进出出,见到了更多的券商研报的所谓增持评级。

看来,市场长期的偏见形成,绝不能全责怪我们散户,至少不能将我们散户“一棍子打死”,从某程度上讲,实际上一些机构投资者从中还起到了推波助澜的作用(其变态的激励排名机制,也容易激起其变态的投资行为)。如果非要深深细究的话,我觉得我们人类与生俱来的一些人性弱点或许从中更起着关键性作用。羚羊总是成群地聚集在一起,以避免天敌的捕杀。这一刻羚羊无所事事,还完全一幅风平浪静的画面,但下一刻它们就可能飞奔起来。羚羊总是睁大眼睛,竖起耳朵,观察其它羚羊在做什么,因为它不想被甩在后面。在股市上,许多的投资者群体,其投资行为是不是与羚羊并无二致呢?!

今年以来,随着白马绩优股、蓝筹股的价值被重估,于是有些人惊呼价值投资正在成为主流,甚至称2017年为“价值投资元年”。不能否认,随着中国股市逐渐与国际接轨(作为投资者必须要看到这一大趋势),随着价值投资理念的不断普及,秉持价值投资者越来越多当是一个不争的事实,然而要说价值投资成为主流,甚至蔚然成风,对此我倒持否认态度(更何况价值投资并不等于就买入这些白马绩优股、蓝筹股)。巴菲特说,他布道50多年,也从来没有见到价值投资蔚然成风;芒格说,我们做得这么好,但在华尔街上从未见到有人效仿我们。美国对冲基金Sellers Capital Fund创始人马克·塞勒尔,在哈佛大学那篇著名的演讲中,谈到价值投资者第七条重要的特质时指出:

“最后、最重要的,同时也是最少见的一项特质:在投资过程中,大起大落之中却丝毫不改投资思路的能力。这对于大多数人而言几乎是不可能做到的。当股票开始下跌,人们很难坚持承受损失而不抛出股票。市场整体下降时,人们很难决定买进更多股票以使成本摊薄,甚至很难决定将钱再投入股票中。人们不喜欢承受暂时性的痛苦,即便从长远来看会有更好的收益。很少有投资家能应对高回报率所必须经历的短期波动。他们将短期波动等同于风险。这是极不理性的。风险意味着你若押错了宝,就得赔钱。而相对短时期内的上下波动并不等于损失,因此也不是风险,除非你在市场跌到谷底时陷入恐慌,被损失吓得大乱阵脚。但是多数人不会以这种方式看问题,他们的大脑不容许他们这么想。恐慌本能会入侵,然后切断正常思考的能力。”

我今天之所以大段抄下这段话,就是因为近期一些白马绩优股、蓝筹股进入了调整,有的可能调整下跌幅度之大、之急,也超出了一些人的预期。然而,面对这种下跌(实际上在我看来也仅仅是小跌),你是慌不择路地逃跑,还是依然具有“在大起大落之中不改变投资思路的能力”呢?这也当算是一个小小的试金石。

其实,在股市上是否做价投,也并不是一个道德范畴的事情(因为长期价投这东西确实不好做,甚至让人想到“唯有偏执狂才能生存”这句话)。细细想一想,市场上也不可能全成为如吾等这样“呆若木鸡”的投资者,果如是,这个市场岂不成死水一潭了?从有利于自己的一面着想,自己还是希望这个市场上多样化的投资更好,因为,正是因为这种“多样化”,反而更容易给我们提供一些寻找这种“长久的偏见”机会,何乐而不为呢?!

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