股市再遭血洗，这锅谁背？······ 分析日记 fxplus.cn

当市场认为最糟糕的时期已经过去之时，调整还在继续：

昨日（2月8日）美股再遭血洗：道指本周第二次创下逾1000点跌幅，标普500指数创年内新低，从记录高位回撤超10%，进入技术性调整，纳指跌近4%。还沉浸在七年大牛市余韵中的市场，还未从周一近十年最大单日跌幅中缓过劲来，就再次遭到“活埋”。

今日（2月9日）A股也哀鸿遍野：午市盘中，沪指再度跌破3100点整数关口，跌幅超6%，创自2016年年初熔断以来单日最大跌幅，收盘跌4.07%。自上周五（2月2日）以来沪指已累计跌去9.6%，为自2016年1月熔断以来的单周最大跌幅。

全球股市一路狂泻，背后的原因何在？有分析认为是算法“股灾”，甚至还有人把锅甩给了天气——严寒。

史上第一次算法“股灾”？

美股剧烈调整一周，基本面都能难以构成下跌的决定性因素，分析师纷纷落脚于程序交易，视其为踩踏卖出的最重要原因。

瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问陶冬昨日直指，“资本市场遭遇了历史上第一次算法股灾。”

有趣的不是股市调整出现的本身，而是股市调整的速度和过程。天量的成交量突然涌出，与ETF基金的集体沽盘有关，其背后是近年流行的算法程序发生共振。

这些年主动性股票基金和对冲基金的表现普遍不佳，资金涌向被动型基金，尤其是ETF。在过去三年中流入全球股市的新资金中，接近六成来自被动型基金，这是史无前例的。ETF投资基本限于指数成分股，所以近年权重股表现特别好，而此更证明了ETF低成本优势比主动型基金选股能力重要，形成向上的自我循环。

然而，自我循环有向上的日子，就必然有向下的日子。当市场调整出现某种接近算法程序中预设大手减持所设定的场景的时候，沽空盘就会蜂拥而出，而此又触发其他算法程序抛售，市场形成向下的自我循环。

资金在跌市中夺路而逃、自相践踏，在历史上发生过不少次，甚至有几次比这次股灾更为惨烈，但是这次调整的机械色彩最浓厚，速度也更快。将这次股灾称之为算法股灾，并不为过。

摩根大通宏观量化与衍生品策略团队全球负责人Marko Kolanovic前所未有地一周连发三份报告。他在周一还认为美股当时的暴跌只是技术性回调，预计不会出现系统性抛售，“最糟糕的时期已经过去了，或许是抄底良机”。然而后来的事实让他察觉，目前的股市危机让人感觉似曾相识，“从系统流动性和程序交易流动性的角度来看，它和2015年8月的那波完全一样”：

它始于趋势追踪者的避险行动、做空波动性头寸平仓、以及风险平价基金的激进抛售。和当年的8月24日一样，迄今为止，规模最大、速度最快的抛盘来自于对市值数万亿美元之巨的复杂的标普500看跌期权进行的伽马对冲（gamma hedging），这次还伴随着复杂的VIX期权。

以期货市场深度来衡量，和年初数周相比，流动性降低了90%左右。当波动性回归之时，比如周一的5%那种，挂钩波动性的各种策略就会行动起来，使得流出股市的资金增加，这些让投资者紧张不安。

不过也有观点认为，算法也是由人设计，把大跌归咎于算法或是程序是人类的劣根性，程序交易给出的指令背后还是疯狂卖出的人类。

量化基金AQR负责人Cliff Asness称，“我们更倾向于苛责善变的人类，他们有时候就是会改变对股票的定价，用一位知名基金经理的话来说，他们就是‘下跌催化剂’。”

这是保罗·琼斯·都铎去年4月的评论，当时都铎称，风险平价基金在波动性降至历史低点后一直在配置股票，它们会在股市暴跌时被迫迅速抛售股票，加剧下跌。

这一次华尔街上的声音，似乎都把矛头指向了交易者本身。Robert W. Baird资管私募基金董事总经理Michael Antonelli也表示，这是一场更加“真实”的屠杀：

这次抛售感觉更加“真实”。今天的暴跌背后并非波动性衍生品的大幅平仓，而是来源于真实账户的真实卖出。

股市下挫要怪天公不作美？

全球股市暴跌的元凶是严寒？

今冬以来，美国部分地区遭遇罕见低温和降雪天气。

去年12月下旬至今年1月上旬，美国东部和中部部分地区，包括美国传统工业集中的五大湖地区，以及费城、波士顿等东北部城市经历了有气象记录以来的最冷冬天。

寒冬影响了美国工人的出勤率和时薪。Bussiness Insider援引Westpac银行的分析称，极端天气让部分美国工人无法出门工作，这在一定程度上推动了美国工人时薪的上涨。

美国在业工人由于天气原因不能按时出勤的比例（红线左轴），美国时薪（右轴灰线），可以看出天气和美国时薪有一定的相关性（图表来自Westpac）

1月，美国时薪同比增加2.9%，创2009年6月以来最大增幅；但与此同时，每周工时却同比小幅下降至34.3小时。

工资水平的快速增长可能引发通胀。Westpac担忧，若薪资增长加快，可能会令美联储在加息方面更为激进。

美国股市自上周五以来出现剧烈震荡，市场有分析认为，其中一个重要原因是担忧美联储快速加息。

这可以说是一条非常顺畅的逻辑链了：全球股市暴跌是因为美股暴跌，美股暴跌可能受到通胀预期走高的影响，通胀预期走高是因为薪资上涨，而薪资上涨的导火索或许就是严寒。

不过，天气因素是否真的是影响美国工人时薪的重要因素还不能完全确定，恐怕要等到2月、3月的非农相关数据出炉后才能做更准确的判断。

美股是本轮全球股灾罪魁祸首？

对于本轮全球股市下跌的源头，主流观点认为是美国，但事实可能并没有这么简单。

九州证券全球首席经济学家邓海清观察到：

1）此轮全球股市下跌具有高度同步性，即均于1月下旬见顶，并均于1月30日开始破位下跌。

2）2月6日美股暴力反弹，但2月7日亚洲股市普遍高开低走。

3）2月8日全球股市普遍大跌并创新低，A股先跌，欧股其次，美股最后。美股情绪在2月6-7日本已很好，但受到其他主要股指下跌的影响，2月8日再创新低。

以上都是巧合吗？邓海清得出结论：本轮全球股市下跌具有高度共振性，而不仅仅是美股暴跌导致全球暴跌那么简单；这一轮全球股市暴跌具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，互相加剧。

他指出，当前美国股市的估值、拥挤交易程度均远高于1987年。是否此轮股市就能与1987年类比，即是否“只是技术性调整，跌完还会涨回去”存在很大悬念，美股九年牛市或已宣告终结。

对于A股来说，中国人民大学副校长、财政金融学院教授、金融与证券研究所所长吴晓求表示，沪指暴跌的原因主要还是受到美股的影响，是一种辐射，一种影响，一种联动，中国的市场之前实际上涨得很少，如果没有美股暴跌的情况，不会出现这么大幅度的下跌。

美股之前的确涨得太高，是全球最大的泡沫，最大的危机。美股大幅度的下跌，一定会对中国的市场带来很大的影响。

美股暴跌对于A股来说最多的还是外在因素，A股本身内在的因素也有，比如一些比较严厉的监管措施，包括信托产品清盘、降杠杆等等。这些因素内外夹击，所以才出现了暴跌的这种情况。

A股再次发生“股灾”的概率比较小，除非是人为的因素。有一些监管措施需要平和一些，现在有一些太过了。

你觉得，谁是全球股市暴跌的“凶手”？

最后，让我们以一首网诗，慰籍炒股人生：

十年炒股两茫茫，先亏车，后赔房；千股跌停，无处话凄凉！纵有涨停应不识，人跌傻，本陪光。

牛市幽梦难还乡，睡不着，吃不香。望盘无言，惟有泪千行！料得年年断肠处，熔断夜，大熊岗！

非著名诗人：白交易