A股基因全解密:有一种股市叫中国股市······ 分享日记 fxplus.cn – 分享日记

A股基因全解密:有一种股市叫中国股市······ 分享日记 fxplus.cn

有人说,世界上有两种股市,一种叫股市,一种叫中国股市。中国股市似乎唯一的规律就是不规律。不管你是一无所知的小白,还是久经沙场的专业投资者,中国股市似乎总能找到方法让你服气。大家应该听过很多老鼠仓的新闻,你会发现其中相当一部分基金经理是亏钱的,这真是天下最大的笑话,最专业的投资者加上内幕交易竟然还赚不到钱,这在国外的股市是没法想象的,但在中国股市就是真真切切的发生了。

归根到底,是大家都在用传统的思维方法来分析A股,而这套方法基本上是从西方发达市场衍生而来的,完全不适应A股市场。为什么不适应?因为我们的市场还太不成熟。

前段时间有个国外的基金公司来拜访交流,沪港通之后,类似这样对中国感兴趣的境外投资者不在少数,前几年这些投资者大多信心满满,甚至是有些自负,毕竟他们在国际市场上拼杀多年,经验非常丰富,但这两年,这些外国朋友越来越不自信了,因为这些老司机也被A股市场彻底治服气了。

面对他们的困惑,我经常先给他们讲一个故事,不是段子,是我亲身经历的真事。2015年股市最疯狂的时候,每天都有很多人问我买什么股票,让我非常苦恼,所以就在微博上调侃了一句:“别问我股市了。除了股市,我们还有诗和远方”。结果可笑的是,网友竟然从中解读出“诗和远方”的首字母是SHYF,正好和石化油服这只股票的简称相同,以为我是在推荐股票,更可笑的是,第二天石化油服竟然真的大涨,当月涨幅接近40%。我当时开玩笑说,我猜中了开头,却没有猜中结尾。

历史上一次次奇葩的案例告诉我们,在这样的市场里做投资真的是一件很危险的事。之所以危险,是因为这个市场太特殊。我经常给那些自信满满、跃跃欲试的投资者泼冷水,我说你们首先应该学会敬畏市场,A股市场就是一个桀骜不驯的猛兽,如果你过于自信,赤手空拳的去挑战他,一定会被伤的很惨。只有完全熟悉了它的习性,练就了扎实的功夫,你才有可能战胜它。那么,这个猛兽到底有什么习性呢?总的来说有三点:

第一,牛短熊长,波动性强。从历史来看,牛短熊长是A股最突出的特征。从1990年至今,A股一共经历了7次牛市和8次熊市,牛市平均持续1年,熊市却是2.3年,典型的牛短熊长;而美国则与此相反,从1929年开始,美股共经历了25次熊市和25次牛市。牛市平均持续2.7年,熊市只有10个月,牛市持续时间是熊市的3.2倍。而在涨跌幅方面,A股的中国特色也很明显。熊市时,上证综指平均跌幅是56%,标普500则是34%;牛市时上证综指平均涨幅217%,标普500则是107%,相比美股的涨多跌少,A股是典型的暴涨暴跌。

第二,交易换手率高,投机性强。换手率是指一段时间内股票转手买卖的频率,用来衡量股票交易的活跃程度,换手率高的股票往往也是短线资金追逐的对象,投机性较强。目前,中国股市的换手率近8倍左右,而美国股市只有0.97倍,日本是1.4倍,韩国是1.05倍。也就是说,按照一年260个交易日来算,中国的投资者买入股票后,平均1个月就会卖出,而在美国等国家,一般会持股近1年。频繁的买卖换股,也使我国A股的波动性变大,几乎是美国股市波动率的1.6倍,这背后的深层次原因就是价值投资的缺失以及投机思维的盛行。

第三,政策影响明显,随机性强。政策在每个国家都会对股市产生影响,这无可厚非,但在中国,政策的影响更为直接也更为剧烈。在国外是看不见的手在主导市场,在国内市场很多时候是看得见的手在发挥作用。第一种干预是喊话,一句官方的表态可能就会对市场大势产生重大影响,最典型的案例就是2015年那篇人民网的文章《4000点才是A股牛市的起点》,本来很多投资者还在犹豫,这篇文章出来一下子让很多人坚定了牛市的信心,甚至有人喊出了一万点不是梦。第二种干预是一个具体的政策,比如2017年雄安新区的政策一出台,雄安概念股连续出现几个涨停板;又比如中央一宣布推出科创板,马上创投概念股就连续涨停。第三种干预是直接的资金干预,2015年股灾和2016年的熔断之后,要不是中证金作为国家队入市,市场恐怕还没那么快见底。不难看出,在A股市场上政策实在是太重要了,不仅会影响到一些具体的个股,还可能改变大势。

为什么A股会有这么多与众不同的特征呢?这是由A股本身特殊的制度基因决定的。

第一个基因是特殊的发行制度。目前A股实行IPO核准制,新股发行节奏由政府把控,定价存在双轨制。股票的发行制度主要有三种,审批制、核准制和注册制。我国股市建立之初,实行审批制,比如一年发行300亿元股票,这块蛋糕由各省、部委审批和分配,企业搞不到指标就无法上市;2001年开始启动核准制,新股上市先由证券中介机构对企业能否发行股票作出判断,再由证监会里面的发审委对发行人是否合规进行审查,发审委有权直接否决发行申请,也就是说证监会掌握着新股发行的生杀大权;而注册制是成熟股票市场普遍采用的,上市公司按要求提交材料,至于真实与否由市场自己评判。美国实行彻底的注册制,充分发挥市场机制的作用,通过发行人和投资者之间的博弈,来满足投融资需求。实际上,这样的高效率、低成本、市场化机制,极大的降低了公司的身价和稀缺性,也使定价更为合理,美国投资者对新股公司态度十分谨慎。而在中国却完全不一样:

在发行数量上,政府主导着新股发行的节奏。在过去,IPO上市排队时间很长,甚至要等好几年,这样使很多优质公司望而却步,绕道境外上市,而剩下的很多公司则在排队中行了形成了堰塞湖。后来,新股发行节奏加快,一周6、7家,堰塞湖问题逐渐解决了,但也对当时的股市资金进行了很大的抽血。目前,IPO新股上市标准趋严,新股少了,不过质量也高了很多。

在定价机制上,新股发行的定价存在双轨制。现行的新股定价是询价定价的,简单说,就是打算上市的公司和承销商证券公司一起,找来几十家机构投资者,问问他们愿意出多少钱买新发行的股票。这种方式,中小投资者无缘参与,新股发行的价格不是由全体投资者通过自由申购确定的;而且政策也会对定价有很多限制,不是由参加询价的机构自由报价确定的。也就是说,IPO新股的定价不是真正的市场定价,而是一种体现了管理层的定价指令和定价意图的半官方定价。这样就与二级市场完全由自由交易产生的最终定价形成了双轨制。目前,A股新股的定价一般都被限定在市盈率22倍左右,但二级市场却不这么认为,所以新股上市后会迎来连续好几个涨停板,也因此打新股受到很多人的热衷。

第二个基因是特殊的多空机制。A股在制度设计上鼓励做多,抑制做空。做多就是看涨,买股票,低买高卖赚差价;做空就是看跌,先借股票在高位卖出,然后再低位买进归还。目前A股在做空机制上设计较为缺乏,这也是因为目前A股市场的基础设施和投资者风险控制水平还不够成熟,可能还不足以驾驭卖空机制下的股价下跌。但股市的基本功能之一是价格发现,只鼓励看涨,却限制看跌,很大程度上也使市场失去了自我平衡,价值回归的能力,市场在看好时容易急涨,在看跌时也容易恐慌急跌,而不是有涨有跌缓慢进行。目前A股市场仅有的卖空方式是融资融券中的融券,但在实际操上却也是融资容易融券难。

第三个基因是特殊的交易限制。最主要的就是设有涨跌停板和T+1。涨跌停板是指当天的股票收盘价相比上一个交易日而言,涨跌幅度最多是10%,也就是昨天100元的股票,今天收盘最多涨10元或跌10元。而T+1是指是当日买进的股票,必须要下一个交易日才能卖出。实际上,这也是为了保护投资者,避免股市过热或者过度恐慌,抑制频繁买卖的投机行为,但也在一定程度上影响了市场价格的实现,在国内做空工具缺乏的情况下,容易造成大面积的停牌和流动性丧失。比如某公司突然陷入危机中,股价理论上应该跌25%,但因为限制当天只能跌10%,所以公司就可以紧急停牌,然后拖时间想对策等。而若情况相反,股价最多只涨到涨停板10%处,其他人想买也买不了,造成了流动性的丧失。

第四个基因是特殊的惩罚机制。标准不够完善,惩罚力度较弱。首先,退市制度严重落后。A股市场共有3500多家上市公司,从1999年到现在,退市的公司还不到100家,而同期美股退市超过1800家。目前A股的退市制度偏重财务类指标,忽略市场类指标,而财务指标实际上更容易被粉饰,目前A股退市的公司近1/2都是因为净利润连续亏损。而相比之下,美国的退市标准就严格很多,同时也引入了很多市场类指标,如连续30个交易日收盘价低于1美元,股东人数低于400人等。其次,处罚力度也普遍不足。当面临违规与否的权衡时,如果违规收益远大于违规成本,即使造假几个亿也只是谴责及略微处罚下,那试问大家会如何选择呢?比如前段时间,长生生物的假疫苗事件,最终罚款91亿元,是迄今最大的罚单。而美国的强生在之前的爽身粉涉癌事件后,却直接面临近300亿元的赔偿。

第五个基因是特殊的分红机制。A股缺乏有效的现金分红机制,推动了投机行为。没有相应的措施和分红环境,A股上市公司大多是吝啬的“铁公鸡”,很少进行现金分红。现金分红和低买高卖赚取差价是投资者获得回报的两种主要方式,没了现金分红,对投资者来说就只有低买高卖这一个途径,一定程度上打击了投资者长期持股信心。而美国的分红机制就较为完善,公司可以通过红利政策向市场传递公司未来盈利能力的信息。比如,标普500指数的成分股一直坚持连续稳定的分红,根据彭博的数据,它们会在今年未来几个月支付1200亿美元的股息,刷新了新的季度数据。

第六个基因是特殊的资金结构。中国股市散户占比较大,缺乏长线资金。中国股市的活跃投资者主要是散户,因此,短视、过度自大、羊群效应等非理性特征非常明显。截止2017年底,A股投资者构成中,散户占比高达42%,在短视投机风潮下,甚至还有很多机构投资者操作时也有散户化倾向了。而在美国,散户只有不到10%,机构投资者占比近90%,是长期投资的主力,其中最主要的是私人养老金和保险资金等等。而这些,正是目前中国股市最为缺乏的。

中国式投资之道:“道可道,非常道”

面对这样一个复杂基因的猛兽,如果你一门心思的想驯服它,几乎是一件不可能的事。过去二十多年有无数的聪明人在为此努力,但中国始终没有诞生一个像巴菲特这样的投资教父,相反,很多人是聪明反被聪明误,当市场和自己看法不一致的时候,总是觉得市场有问题,而不去反思自己的投资框架。最后的结局只能是败得体无完肤,甚至走上了违法的不归路。

我过去在证券公司担任高管,分管公司的研究业务,长期给基金、保险等机构投资者以及一些高净值的个人投资者提供投资建议。这个工作有两个好处,一是可以对市场保持密切的跟踪和研究,并在实践中验证自己的判断,持续改善自己的投资框架。二是可以和投资者保持密切沟通,从他们的投资成败中吸取经验和教训。

在这个过程中,我越来越坚信自己的理念:市场是一个客观的存在,不管它涨还是跌,你都没有能力去判定这结果是对还是错,更不可能凭一己之力去改变结果。我们真正要做的是了解市场、尊重市场、适应市场,投资的过程其实就是向市场学习的过程。

你可能听过很多所谓的炒股神技,但最后不但没有成为股神,反而成了被大家调侃的韭菜。这并不是因为A股市场无道可循,恰恰相反,在中国做股票投资是最讲究“道”的,你听到的那些所谓股神的“道”,其实仅仅是投机取巧的“术”而已。

我曾经在投资报告中引用“道可道,非常道”这句话,我觉得非常适合讲给想要学习投资的朋友。市场不是没有规律,没有方法,但你必须要敬畏市场,没有人可以永不犯错,没有人可以成为股神,市场永远是对的。放下你的幻想和自大,我们都是市场的学生,当你犯错的时候,千万不要犯傻去挑战市场,否则你会摔得很惨。

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