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中国股市的问题到底出在哪里?······ 分享日记 fxplus.cn

2015年,是中国股市注定要写入历史的一年。在这一年里,股市走出过山车行情,上涨、下跌速度与幅度,股市成交量,股市所波及的人数均创出历史之最。在这一年里,中国还出台了力度史无前例的救市政策。但是当市场经历过短短的三个月平静,在2016年新年之际,股市再度出现千股跌停,这引发了市场对于股市理论与实践两方面的探讨——中国股市的问题到底出在哪里?

2016年是中国在十三五规划的第一年,股票市场将迎来注册制,而市场也期盼注册制能给国内股市带来全新的变革。在目前国内散户占据大多数的背景下,市场对注册制即表示担忧,又表示期待。这种双面性质导致了市场对现在与未来间的预期出现较大的不确定性,以致于市场过多的反应未来,过多的关注股票市场的供求关系,而对股市的基本面基本上忽略不计,股市基本上陷入了二级市场买卖价差的模式。尤其是当国家救市期间,更加激发了市场的赌性,甚至出现部分人铤而走险,做出违法事件,甚至是一些机构,也爆出违规违法行为。

中国股市到底需要刮骨式的疗伤,还是需要重构?个人认为,中国股市需要的不仅仅是医疗,甚至是刮骨式的疗伤,更需要的是体系的重构。

一方面,目前的市场一致认为,中国未来实行注册制,将会导致市场供给增加,估值体系下降,炒作垃圾股和题材股、甚至高估值的股票均将遭到大幅的冲击,从而导致市场对这类股票抛压较大。另一方面,国内股市习惯通过价差交易,一旦市场企稳,资金大幅进入流行性较小的股票以及“壳资源”,市场将出现大幅波动,这往往也是引发流动性危机的最直接的原因。监管层一直认为通过引入机构投资者可以起到稳定市场的作用的功能,而事实上,国内的机构不仅更加追逐短期利益,而且通过资金优势,发明了各式各样的价差交易手法,进行价差博弈,这种做法达到一定的程度则可能导致系统性风险的发生。

从股市的基本性质出发,股市一方面是资金的需求方(上市公司),另一方面是资金的供给方,这两方面缺一不可。从根本上来说,只有当资金需求方与供给方通过市场进行公开公平公正的交易,这个市场才能持久。股市应该是股权交换的场所,无论是一级市场还是二级市场,股权交换都应该是股市的基础,那么,从股权交换的角度去制定股市的基本法律,才能真正体现了股市的公平。

这种公平有两个基本的外延:

第一、股权交易的双方是公平的主体。

这种公平不仅仅意味着市场对资金需求方的与供给方的准入公平,而且还应该有认知公平。针对目前的股市的状况,我们可以看到上市公司对股市的认知跟二级市场大多数参与者对股市的认知完全不在一个层次方面。在实际操作中,一个身份证就可以开户,买入股票。这种认知的不公平本身就无法保证二级市场的参与者会形成理智的选择,从而过度追求对价差的博弈,忽略股权投资的风险,由此衍生出,机构投资者非但不去通过股权投资的角度去交易,而是发明了各种手法使股票的价格大幅波动,从而形成暴利的盈利模式。在2015年,股市就将各种获取暴利的模式演绎的淋漓尽致,而把市场的系统性风险留给了整个国家。

第二个公平是企业上市的公平,企业只要通过法律规定的要求均可以实现自由上市,原则上企业上市除了法律规定的要求之外,不应该人为地阻碍企业的上市行为。例如目前实行的核准制。

第三个公平是投资人之间的公平,只要满足合格投资者的要求,均可以自由买卖股票,无论是IPO还是二级市场买卖,原则上不能对投资者设置除了本身合格认知之外的人为规定。例如目前流行的打新规则,必须要有一定的市值才能打新,这本身就违法了基本的公平。投资者看好新股并不代表投资者就一定认可目前已经上市公司股票的价格,而无论出于何种目的参与打新都需要提前买入其他股票违反了基本的公平原则,在客观上鼓励二级市场的投机交易,并不利于股权交换的基本原则。

对于投资者的公平不仅仅意味着IPO之后买入者之间的公平,还意味着无论是在二级市场买入的散户,或是持有上市公司原始股的发行者,都要保证公平的地位。原则上应该让上市公司对股东保持公开,信息充分披露。诸如目前股市较为常见的内幕信息,上市公司沦为控制人的工具,并没有做到控制人与其他投资者最基本的公司同等公开信息(另外,如何防止上市公司大股东利用处于商业机密或许不会向市场公开某种信息谋利,利用信息不对称做出有违背市场公平的事情,需要更多的实践考虑)。

在经济利益面前,我们不能仅仅期望道德就能约束,法律法规约束是必须的,这就引申出来监管的公平。

监管的公平起码是对监管对象一视同仁,但是在国内实践中,对于基本的公平保障性不足,威慑力不够,目前很难做到一视同仁。国内股市由于传统因素,上市公司中的国有企业,尤其是国资委下的企业,很多行为背后具有行政性因素,导致证监会无法形成有效的法律监督与处罚,形成一些证监会与政府相关部门之间妥协的产物。尤其是在退市方面,基本上形成政府与证监会的博弈,这本身就难以让证监会履行基本的公平。

解决这些问题就需要让证监会有绝对的监管其对象的权利,而在目前国内的行政体系下,证监会本身的级别与其监管对象无法匹配,在实际效果形成了证监会的约束边界。例如本轮股市的大幅波动,市场归因于融资,尤其是在证监会层次认定的违规融资,但是迄今为止,证监会也没有公布从银行间通过优先级卷入的资金到底有多少。在监管层面,目前证监会所处的位置与其本身监管的对象发生了不匹配,需要扩大证监会的权利与边界,让证监会独立于其他机构之外。

另外,目前证监会兼任监管与经济管理的双重职能,导致市场认为证监会有嫡系与其他机构之间监管的不公平。例如,证监会重启IPO,本身对市场影响重大,但是证监会事先与券商沟通,但是并未将这个信息第一时间公布与市场,本身就违反了公平的原则。证监会本身也许并未意识到其对券商的监管会引起市场的反应,但是证监会的监管部门对其经济管理职能的信息出现混淆,从而导致第一时间应公布给市场的信息,却被管理机构先行知道,对信息公平形成了挑战。

证监会形成左手管右手的内循环系统,容易导致违法违规事件发生。从公平的角度以及在实践中有效监管的考虑,我们认为将证监会的经济管理职能与监督管理职能分开有一定的必要性和现实意义。

为了实现有效监管,建议证监会(负责监督管理职能)在脱离行政单位体系,纳入司法检查体系;在经济调节职能方面,证券归于金融。未来混业经营实现,国内的利率、汇率、股市等资本市场与海外资本市场的联系越来越密切,可以将一行三会的经济职能重新规划,形成一个有效的调节机构。只有重构证监会的监管体系,让市场认可证监会有效的监管,那么才能从根本上解决问题。

立法方面,目前市场使用的证券法,实际效果上,法律的处罚与获益不成正比,目前的证券法的处罚在实际上已经沦为违法的公开价格。我们认为对股市形成三公的重构,仅仅靠注册制是无法改变国内股市的大幅波动情况和禁止违法违规行为的发生。如果注册制仅仅是多了些约束违法违规行为的规定,但是处罚力度达不到惩戒效果,那么就无法构建健康的股市。

此外,目前国内市场主流的声音虽然关注注册制,但是思想上还是从融资方作为考虑,而不是从股权交换的角度去设计相关制度体系。那么客观上形成的法律法规以及后期的施行恐怕也是偏向于融资方。我们认为在实施注册制之前,中国股市应该首先建立起合格投资人制度与中小投资者保护制度,这样才能在推行改革的同时稳定国内股市。

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