裘国根：投资应坚定地看好国家未来······ 分享日记 fxplus.cn

近日，在中国基金业协会第25次“私享汇”上，重阳投资董事长裘国根表示，投资应该坚定地看好国家未来。

以下是发言实录：

感谢基金业协会提供这么好的一个交流平台，感谢朱雀投资。时间过的真快，去年也是志洲、爱斌和我三人是主讲的分享者。不过，相比于去年气氛的有点凝重，今年大家显得轻松一些。我相信，随着改革措施的落实，以后的气氛还会越来越轻松。

前面几位从全球金融市场与宏观投资策略等几个方面做了精彩分享，我想从重阳投资的角度讲一讲宏观形势以及相关要素的分析预测，以及重阳的投资策略。

一“保”三“压”是关键

事实上，对第一个问题，目前的分歧很大。有的人很悲观，有的人相对乐观，认为从2016年5月9号权威人士讲话，到十八届六中全会后的政治局会议，再到2016年底的中央经济工作会议，中央已经释放出强烈信号，即中央已高度重视金融风险的防范工作。既然中央已经高度重视金融风险，那么，风险的化解就应该在过程之中了。

投资界有一句老话：“大家都看到的风险不是风险，至少不是大风险。大家都能看到的机会，肯定不是大机会。”既然中央最高层已经看到这个风险，而且这次中央经济工作会议已经说的很实在，执行、落实层面的表态也很重，所以，对中国未来的悲观，我内心并不认同。

毕竟，权益投资者必须是一个乐观主义者，而且，我发自内心认为，中央有能力化解目前中国的一些风险。当然，是一年、两年化解，还是三年、四年化解，还有待观察。我们希望越快越好，但是，一年半载要化解可能不现实。

目前看，国内面临的困难也不少。我们面临着三高困境：高杠杆、高资产价格、高汇率。对于“三高”怎么去化解，有很多种建议。在我看来，种种信号显示出不可能让“三高”中的某一“高”来单独承担压力。比如，汇率狂贬。汇率狂贬不可能解决所有问题，反而会引发恐慌连锁反应。比如，房价暴跌，那可能马上就发生金融危机。高杠杆也不能在短期内猛降，否则，就是硬着陆。

认真读了中央经济工作会议通稿后，我更倾向于“三高”都要承受一点压力，都要做一点减法：资产价格要压一压，汇率要更市场化运行，杠杆也要去一去。所以说，“三高”的压力虽然是客观存在的，但中央也已经看到了。

然而，光是压、光做减法也不行，还要做加法，那就是“改革”。总结起来要一“保”三“压”，即保改革，压三高。只有这样，这盘棋才能够走活，才能够避免危机不断堆积，最终防范系统性金融危机的爆发。

中国目前这么大的经济体量，与21世纪初的时候处理中国银行业不良贷款的背景是不可同日而语的。当时，中国的体量小，资产管理公司一成立，不良资产一划拨，问题很快解决，而且那时中国经济的发动机马力很强劲。现在问题比当时大，发动机的马力又变弱了，要短时间解决问题不太现实。先认清问题，再解决问题，我相信，我们党和政府能够做到。这是我对宏观形势的一个粗浅分析。

投资策略的六个宏观要素

谈到投资策略几个宏观要素的分析预测，我想，大体有这么几点：第一个是盈利。2015年中小板非金融上市公司合计盈利同比增长12%，但如果把外延并购带来的业绩贡献扣掉，内生增速仅3%。2016年年报还没出来，估计和2015年比变化不大，这说明中国经济增长质量目前并没有明显提升，整体内生动力不足。如同前面几位的观点，总体上亮点多在结构性调整方面。

第二点利率、第三点通胀，两者可以结合起来谈。我更倾向于认为，无风险利率的中枢会提升，十年期国债利率要再回到2.7以下是有难度的，但是，要回到3.5以上短期内也难以承受。伴随无风险利率中枢的提高，随着去杠杆的深入，企业间信用利差会扩大。中央现在对经济增速的要求没有那么高了，名义经济增速自然会下来，如果不去搞强刺激，通胀的压力不会太大。当然，不排除一些极小概率事件，类似去年底债市的大幅调整。但从大概率分析的角度，通胀也好，无风险利率也好，考虑到中国目前的经济形势，大幅上扬的概率不高，依据中央的底线思维，也不允许通涨和无风险利率大幅上行。

第四点是汇率。汇率现在有两种观点，一种是认为，汇率需要更好地发挥市场机制，中国经济基本面决定了人民币不存在大幅贬值的基础。还有一种可能比较悲观，认为汇率会一次性贬到8以上。我觉得，第二种可能性是小概率事件，更大的可能性是前者。现在关键是要保改革、提信心，人民币汇率问题本质上是个信心问题。

前面讲的“三高”，当务之急最不能够拖的还是汇率问题，杠杆还可以拖，资产价格可以拖，股价楼价都可以拖。只要房产税不收，一线城市的土地供应不增加，楼价问题也就不大。股价只要控制好供求关系，也没问题。但是汇率这个问题，是“三高”中压力最直接的一个。

第五点是制度变革。大局是要保改革，最好是一种软着陆的方式。证监会已经明确提出了“三化”，即市场化、法治化、国际化。其实“三化”里面，有两化是重合的，市场化里面应该包括国际化，没有国际化就谈不上市场化。但是证监会为什么要这样说呢？可能是因为中国的很多事情提目标容易，执行和落实难。股票市场如何实现市场化，国际化是落实的一个很好手段，深港通、沪港通就是更好落实市场化的手段。所以，在资本市场制度层面我们要高度重视这“三化”。法治化的影响肯定是很深远的，而且这方面高压的态势肯定会持续，对于投资者的投资行为肯定是有持续长远影响的。所以，我觉得我们做投资可能还是要以“三化”为行为指导。

第六点也是最后一点是风险偏好。2017年是一个关键年，十九大即将召开。这肯定是一件大事。应该说，今年的风险偏好从目前的预期看，应该不会大幅下降，从这个角度看，我与前面几位的看法相似，2017年可能更多的是一个结构性行情。

这就是我跟大家报告的对宏观形势和相关六个要素的粗浅分析。由于未来的一些变量现在还不明朗，所以分析和预测经常会出现偏差。但是还得分析和预测。做投资最重要的是自己的预测出错了之后，要做好充分的应变准备。如果你的预测对了，最后实现了，那最好。如果出错了，损失必须是你可以承受的。假以时日，时间若成为你的朋友，你将是最后的赢家。

不能错过第三个“30年”的发财机会

重阳投资主要是做权益的，对宏观形势的解读跟大家很相似。对于一些金融风险，不可能在短期出清，从时间上看，如果说能够在两年内出清或者释放的话就很快了，所以，可能2017年、2018年出现大牛市的机会不大。

当然，我刚才也说到有很多有利的因素，中央已经意识到这个风险，历次会议都反复提到了这个风险，而且已经在执行和落实，加法也已经在做了，改革我们也看到了，第一批试点六家央企，包括地方国企都在改，所以，也不存在大幅下挫的可能性。我们更倾向于2017年还是一个结构性的机会，预期收益率要调低，目前工作重点是要为这一次风险出清以后的大行情做好准备与布局。

最后，我有这么一个感慨，是发自内心的看法。我尽管今年不到50岁，却已经经历了新中国以来三个不同“30年”的阶段，现在，我们要把握第三个30年的机遇。第一个“30年”是建国以后到改革开放。改革开放初期，1980年代，有些人因为文革对国家没有信心，选择了离开，后来发现自己错失了发财的机会。第二个“30年”是改革开放到21世纪初，当时内外交困，国企改革加速，还存在大量三角债、银行不良的问题，等等，外部则有亚洲金融危机的挑战，也很困难，有些人赚了一点钱，也出去了，后来发现错过了第二次发财机会。第三个“30年”是2010年代到2040年代。现在也比较困难，但前景会逐步明朗起来，各个领域又将是一次大机会。

诚如我们刚才的分析，可能第三个30年跃升的机会还没到，但我们必须要提前布局，机会明朗时再布局就已经晚了。有时大的时机总是出现在有重大分歧的时候，大家都有一致预期的时候，反而不是大机会，所以，我们应当坚定的看好国家的未来。

当然，现在市场远比1996年-1997年的那轮牛市，2006年-2007年的牛市要成熟的多，规范的多，今后不太可能有两年赚10倍的大机会了。下一轮牛市我觉得2020年左右会到来，这轮牛市不可能有10倍的机会，但两倍的机会是大概率，因为大家财富的基数大了，总收益不会低。

最后祝大家新年快乐，谢谢。

（本文根据2017年1月5日作者在中国基金业协会第25次“私享汇”上的发言整理。）