“汇率操纵”阴影下，为何人民币反而走强？······ 分享日记 fxplus.cn

近日特朗普再次对人民币汇率横加指责，称中国为“汇率操纵总冠军”，显示特朗普对华短暂示好后，并未放弃对华贸易战的可能。然而，这一态度却与新任财政部长史蒂芬•努钦相反，后者曾在近日接受媒体采访时表示，没必要急于把中国列为汇率操纵国，并提及他与中国财政官员有过“很棒的交谈”。

尽管人民币汇率指控仍然充满疑云，但今年以来，人民币却一改去年整体的跌势，转而升值1%，似乎并未给指责人民币汇率操纵更多口实。展望后市，在笔者看来，2017年人民币对美元贬值空间很小，预计6月底对美元汇率为6.9，区间在6.8 – 7之间。倘若中美没有大规模贸易战，年底人民币对美元可能小幅走弱至7.1，区间在6.9-7.3之间波动。

今年人民币汇率一改去年的贬值趋势，趋于稳定，主要得益于四点因素：

第一，中国经济增长态势的改善

自去年三季度以来，中国经济便呈现了积极向好的态势，工业企业利润、发电量、货运量等微观数据大幅反弹，挖掘机销售连续4个月同比增速超过70%，且江苏、四川2月销售可能超过100%。1月非金融企业中长期贷款新增1.52万亿，占当月全部新增贷款的74%，达近两年新高，同样预示着企业生产活动增加，特别是PPP项目加速落地带来的投资反弹。房地产一二线城市调控后，大城市溢出效应带动周边三四线城市销售走高；海外市场回暖超出预期，1月出口强劲；经济向好预期下，港股年初至今涨幅接近9%，显示投资者乐观偏好增加。同时，今年恰逢十九大，考虑到政治周期与经济周期历来关系密切，预计稳增长仍是决策层的重要考虑，支持基建投资以及更加积极的财政政策均有可期。

第二，资本外流管控措施生效

去年年底特朗普行情加剧美元上涨，人民币贬值预期浓烈之下，央行不仅加大了干预的力度、提高离岸市场做做空人民币的成本，同时更采取了更多的行政手段限制资本流出，包括：外管局对个人购汇政策的申报条件收紧、对国有企业卖出外汇购入人民币的鼓励、限制个人海外开户以及对境外投资规范增加等等。得益于上述措施，一月中国外汇储备只下降了123亿美元，是去年同期的八分之一。

第三，加息周期开启，利于抵御资本外流

春节前后，中国央行相继调高了中期借贷便利（MLF）、公开市场操作（OMO）、常备借贷便利（SLF）等中短期利率，受此影响，债券市场短端和长端利率比去年年底全面上调，符合去年经济工作会议为2017年货币政策定下的“稳健中性”的总基调。在笔者看来，央行这一操作主要是出于抑制房地产泡沫、防范资金大规模流出以及通胀压力有所加大等因素的考量。而适度偏紧的货币政策，也有助于缓解资本外流压力与人民币贬值趋势。

第四，美元走强未必持续

历史上，美联储加息周期开启后，美元未必走强。例如，美联储分别在2015年、2016年底开启加息，但此后美元走势均并未延续此前上涨趋势，而是转向走弱，这符合笔者2016年1月文章《“历史性加息”后美元走弱概率大》中的判断。今年以来，美元指数下行，最低时跌破100，如今位于101左右，比103.3的高点，下降了2.1%。展望未来，前期乐观预期透支，且强劲美元不利于推行特朗普新政，笔者预计，今年上半年美元走势也不会很强，缓释人民币贬值压力。

综上，笔者认为，今年上半年中国经济延续去年底的强劲增长势头，整体下行风险不大。同时，面对海外不确定性，决策层稳定汇率，防范大规模资本流出之下，继续采取部分资本管制，甚至可能会牺牲部分货币政策独立性的政策思路已然明朗，而特朗普上任后的三把火并不顺利，出事不利，美元指数也略有下降。在此背景下，笔者预计今年上半年人民币兑美元会企稳，中值为6.9．

展望下半年，人民币汇率走势不确定性增加，主要是中美贸易关系能否能够波澜不惊，中国去杠杆进程等等。特别是，在当前中美贸易战尚不能排除的情况下，落实对人民币汇率操纵的指控是打响中美贸易战的首要一步，因此，把握汇率政策调整的火候十分重要。

笔者曾提到，短期内汇率稳定，避免人民币先贬值很有必要，可以做到以静制动，不给特朗普对人民币汇率指责的口实。而将汇率应对作为后手，倘若美国单方面认定人民币汇率操纵，并对华采取严厉的贸易制裁，做好让汇率自由浮动的准备。如此，自由浮动极可能意味着一次性大幅贬值。先动受制于人，而后发制人反而增加应对砝码，威慑效果有很大不同。无论如何，倘若中美没有大规模贸易战，今年年底人民币对美元最多贬值至7.3的可能性也不能排除，更大的可能在6.9-7，3之间波动，中值是7.1。‎

(本文作者介绍：经济学博士，现任瑞穗证券亚洲公司董事总经理, 首席经济学家。复旦大学经济学院客座教授，中国新供给经济学50人论坛成员。)